中金:当前银行股行情与2016-2018年的对比

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来源:金钟的点睛之笔

综合考虑宏观经济、利率环境、资产质量、银行估值水平等因素,我们认为银行业目前所处的阶段与2015年底至2016年初的阶段相似(数据趋势相同,驱动因素不同)。展望未来,3Q后,我行资产质量已进入整体改善阶段,宏观经济复苏和利率边际企稳给我行提供了稳定的经营环境。我们相信“业绩反转,而非估值反弹”的逻辑将推动银行股迎来类似2016-18年的大行情,A/H银行股上行将超过60%。

宏观经济复苏的趋势很明显

随着疫情的逐渐缓解,中国名义GDP增速从1季度的-5.3%提高到3季度的5.5%,PMI、工业企业利润增速和进出口增速均环比提高。根据CICC宏观集团的判断,本轮经济复苏的动能预计将持续到2021年2月。虽然驱动因素不同,但宏观经济恢复预计与2015年底相似。在供给侧改革背景下,供给逐步清理,商品价格大幅上涨,进出口、PMI和企业利润数据持续改善。中国宏观经济迎来上行周期,名义GDP增速从4Q15低点的6.5%升至1Q17低点的12.0%,到2018年底保持在10.0%以上。

图表:目前银行的周期与2015年底相似

资料来源:CICC研究部风信息

图表:宏观经济企稳回升,未来两个季度经济复苏趋势清晰,与2016年类似

资料来源:CICC研究部风信息

市场利率已经稳定并反弹,净息差有望改善

疫情爆发后,监管部门将利率从量和价的两端下调,以降低实体企业的融资成本。随着疫情的缓解,从5月份开始,政策利率停止下行,市场利率包括DR007、3MShibor、3M同业存款利率、国债利率等。已经从底部向上稳定下来。我们认为,贷款定价滞后于市场利率,未来将逐步企稳回升,带动净息差进入扩张周期。目前情况类似于2015年底监管停止降息降准,开始MPA考核试点的流动性环境。

图表:目前资本债券利率企稳回升,未来贷款利率将带动净息差扩大,与2016年类似

资料来源:CICC研究部风信息

更快、更彻底的资产负债表修复

为了应对疫情可能对资产质量造成的影响,2Q20上市银行进行了大幅度拨备,单季度信贷成本达到1.68%的高位,资产减值损失同比增长75%。考虑到疫情正在缓解,企业利润增速由负转正,银行研究反馈显示近三年信贷供应稳健,资产质量压力明显小于2016年。我们预计上市银行的高不良贷款生成率和高信贷成本将在2-3Q20得到确认,资产质量指标有望改善。目前情况和4Q15差不多,除了中资银行面临风险资产冲击式清算,负资产表修复更彻底。

图表:资产质量指标从2-3Q20拐点进入改善通道,类似于4Q15

资料来源:风能信息,公司数据,CICC研究部

预计银行股估值也将进入反转通道

回顾2016-18年,A/H银行股指数从2016年初的低点上涨57%/98%至2018年初的高点,其中A/H银行股估值从低点0.79x/0.61x上涨34%/56%至1年前高点1.06x/0.95x。我们预计目前的A/H银行估值可以从目前的2021年2季度前的0.77x/0.57x修到比PB提前1年的1.00x/0.90x(低于2018年初的高点主要是因为Sin造成的中国经济的不确定性

宏观经济表现不如预期,银行资产质量也不如预期。

文章来源

本文摘自:2020年10月26日发布的《当前时点类似于2015年底-16年初,业绩反转,而非反弹》

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